สมการที่เปลี่ยนไปของ หุ้นขวัญใจมหาชน TISCO โบรกคาดกำไรตัวขยายตัว 3% YoY เอาอยู่ไหม? เมื่อเจอคอมโบ ‘เงินเฟ้อ-NPL’ จากพายุภูมิรัฐศาสตร์

ในเดือนมีนาคม ปี 2026 นักลงทุนกำลังเผชิญกับบททดสอบที่ "นอกตำรา" การเงินดั้งเดิม การวิเคราะห์เพียงแค่งบกำไรขาดทุนหรืออัตราส่วนทางการเงินแบบเดิมอาจไม่เพียงพออีกต่อไป ในยุคที่เศรษฐกิจไทยตกอยู่ภายใต้อิทธิพลของภูมิรัฐศาสตร์โลก (Geopolitics) และวิกฤตสภาพภูมิอากาศ (Climate Change) ที่รุนแรง การมองผ่านเลนส์ระดับมหภาคจึงกลายเป็นเครื่องมือสำคัญในการคัดกรองหุ้นที่มีความทนทาน

โดยเฉพาะหุ้นกลุ่มธนาคารพาณิชย์ที่เป็นขวัญใจสายปันผลอย่าง TISCO (บริษัท ทิสโก้ไฟแนนเชียลกรุ๊ป จำกัด (มหาชน)) ที่แม้จะมีป้อมปราการทางการเงินที่แข็งแกร่งเพียงใด แต่เมื่อต้องเจอกับ "พายุซ้อนพายุ" ทั้งจากปรากฏการณ์ซูเปอร์เอลนีโญที่เผาผลาญกำลังซื้อภาคเกษตร และวิกฤตช่องแคบฮอร์มุซที่ดันราคาน้ำมันให้พุ่งสูง คำถามสำคัญคือกำแพงที่ TISCO สร้างไว้จะทานทนแรงบีบคั้นที่ลูกหนี้กำลังเผชิญจากรอบทิศทางได้จริงหรือไม่

Super El Niño – ภัยแล้งที่เผาผลาญกำลังซื้อรากหญ้า

GISTDA สำนักงานพัฒนาเทคโนโลยีอวกาศและภูมิสารสนเทศ (องค์การมหาชน) รายงานถึงสัญญาณเตือนภัยธรรมชาติเริ่มปรากฏชัดเจนขึ้น โดยคาดว่าในช่วงต้นเดือนพฤษภาคม 2569 ประเทศไทยจะก้าวเข้าสู่สภาวะ “ซูเปอร์เอลนีโญ” (Super El Niño) อย่างเต็มตัว สภาวะนี้เกิดขึ้นเมื่ออุณหภูมิผิวน้ำทะเลในมหาสมุทรแปซิฟิกอุ่นขึ้นกว่าค่าเฉลี่ยเกิน 1.5 ถึง 2 องศาเซลเซียส ความรุนแรงระดับนี้ไม่ได้กระทบแค่เพียงลมฟ้าอากาศ แต่เป็นภัยคุกคามต่อ "กระเป๋าเงิน" ของลูกหนี้โดยตรงและกระทบต่อความมั่นคงทางอาหารและเศรษฐกิจ

จากข้อมูลการประเมินผลกระทบเชิงพื้นที่ ความเสี่ยงหลักที่กำลังกดดันพื้นฐานเศรษฐกิจไทยประกอบด้วย

- วิกฤตภัยแล้งและการขาดแคลนน้ำ

ปริมาณฝนจะลดลงอย่างมีนัยสำคัญและทิ้งช่วงยาวนาน แหล่งน้ำธรรมชาติและอ่างเก็บน้ำขนาดใหญ่จะมีปริมาณน้ำลดลง กระทบโดยตรงต่อน้ำอุปโภคบริโภคและภาคอุตสาหกรรม

- ความมั่นคงทางอาหารสั่นคลอน

ไทย เวียดนาม และอินโดนีเซีย จะเผชิญปัญหาผลผลิตตกต่ำ เช่น ข้าว น้ำตาล ปาล์มน้ำมัน ซึ่งอาจนำไปสู่ภาวะสินค้าเกษตรขาดตลาดและราคาอาหารพุ่งสูงทั่วโลก

- มลพิษทางอากาศ (PM2.5) และไฟป่า

อากาศที่แห้งและร้อนจัดเป็นตัวเร่งให้เกิดไฟป่าได้ง่าย ปัญหาหมอกควันข้ามพรมแดนจะทวีความรุนแรง บั่นทอนสุขภาพประชาชน

- คลื่นความร้อน (Heatwave)

อุณหภูมิที่พุ่งสูงทำลายสถิติส่งผลกระทบต่อสุขภาพ และทำให้ความต้องการใช้ไฟฟ้าพุ่งสูงจนอาจเกิดความไม่มั่นคงทางพลังงาน

สิ่งนี้ย่อมส่งผลกระทบโดยตรงต่อรายได้ภาคเกษตรกรรม ซึ่งเป็นจุดเริ่มต้นของปัญหาลูกโซ่ เมื่อเกษตรกรขาดทุนจากผลผลิต ความสามารถในการชำระหนี้ย่อมสั่นคลอนอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้

The Unbalanced Crisis – วิกฤตฮอร์มุซและช็อกราคาน้ำมัน

ในขณะที่ภัยแล้งรุกคืบ ปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์ก็เข้ามาซ้ำเติมอย่างรุนแรง นับตั้งแต่การร่วมโจมตีอิหร่านโดยสหรัฐและอิสราเอลเมื่อวันที่ 28 ก.พ. ที่ผ่านมา ได้จุดชนวนให้เกิดภาวะหยุดชะงักงันของช่องแคบฮอร์มุซ (Strait of Hormuz) การปิดกั้นการเดินเรือส่งผลให้ราคาน้ำมันดิบพุ่งสูงทะลุ 100 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล จากระดับราว 70 ดอลลาร์สหรัฐ และถือว่าพุ่งขึ้นราว 40-50% จากเดือน ก.พ. ก่อนเกิดความขัดแย้ง

ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ วิเคราะห์ว่าสิ่งที่นักลงทุนต้องตระหนักคือ "ความเหลื่อมล้ำของผลกระทบ" ที่มหาอำนาจตะวันตกมีท่าทีนิ่งเฉยผิดปกติ

- ไทยเปราะบางกว่าหลายเท่า

ประเทศไทยมีสัดส่วนการใช้น้ำมันสูงเกือบ 2.5 ล้านบาร์เรลต่อ GDP 1 ล้านล้านดอลลาร์ ในขณะที่ประเทศพัฒนาแล้วอย่างสหรัฐฯ และยุโรป มีสัดส่วนการใช้เพียง 0.4-0.7 ล้านบาร์เรลต่อวันต่อ GDP 1 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ โครงสร้างเศรษฐกิจไทยจึงมีความอ่อนไหวต่อภาวะ Oil Price Shock อย่างรุนแรง

- ความนิ่งเฉยของชาติตะวันตก

น้ำมันและก๊าซธรรมชาติเหลว (LNG) ที่ส่งผ่านช่องแคบฮอร์มุซกว่า 80-90% มีปลายทางอยู่ในเอเชีย สหรัฐฯ ในฐานะประเทศผู้ส่งออกพลังงานสุทธิได้ลดการนำเข้าน้ำมันจากตะวันออกกลางลงมามาก ทำให้ผลกระทบต่อประเทศพัฒนาแล้วอยู่ในระดับจำกัด

เมื่อราคาน้ำมันสูงค้างท่อ ต้นทุนการขนส่งและค่าครองชีพจะกลายเป็นแรงบีบที่สองต่อจากภัยแล้ง เกิดเป็นสภาวะ "Scissors Effect" (คมกรรไกร) ที่ตัดทั้งรายได้จากภาคเกษตรและเพิ่มรายจ่ายด้านพลังงานของกลุ่มลูกหนี้

เจาะลึกหุ้น TISCO: ปราการที่แข็งแกร่งภายใต้แรงบีบคั้น

ท่ามกลางสภาวะเศรษฐกิจที่เต็มไปด้วยความผันผวน การมองหาหุ้นที่จ่ายปันผลได้สม่ำเสมอและมั่นคงเปรียบเสมือนการงมเข็มในมหาสมุทร ทว่า ชื่อของ TISCO (บริษัท ทิสโก้ไฟแนนเชียลกรุ๊ป จำกัด (มหาชน)) มักเป็น "หุ้นขวัญใจมหาชน" อันดับต้นๆ ที่นักลงทุนนึกถึงเสมอ

อย่างไรก็ตาม ข้อมูลจาก Pi Research กำลังชี้ให้เห็นว่า ราชาปันผลรายนี้กำลังยืนอยู่บนทางแยกที่มีทั้งโอกาสที่น่าดึงดูดและสัญญาณเตือนที่ต้องเฝ้าระวังอย่างใกล้ชิด

TISCO มีโครงสร้างพอร์ตสินเชื่อที่เป็น Niche Market โดยมีสัดส่วนสินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์และจำนำทะเบียนสูงราว 60% ของสินเชื่อรวม ซึ่งกลุ่มนี้อาจได้รับผลกระทบต่อคุณภาพสินเชื่อหากราคาน้ำมันทรงตัวสูงยาวนาน และอาจกดดันความสามารถการชำระคืนหนี้ของลูกหนี้ แม้ปัจจุบันธนาคารจะมีการขยายสินเชื่อสีเขียว (Green Finance) เช่น รถยนต์ไฟฟ้า ซึ่งช่วยสร้างโอกาสเติบโตและรับมือความเสี่ยงด้านการเปลี่ยนแปลงสภาพภูมิอากาศ (Climate risk) จนได้รับ SET ESG Rating ระดับ "AAA" แต่สัดส่วนสินเชื่อรถยนต์และจำนำทะเบียนที่ใช้พลังงานน้ำมันยังมีสัดส่วนสูงในพอร์ต

ราคาน้ำมันที่แพงขึ้นบวกกับภัยแล้ง เท่ากับ "ความสามารถในการชำระหนี้ที่ลดลง" อย่างไรก็ตาม จุดแข็งของ TISCO คือการบริหารความเสี่ยงเชิงรุก ธนาคารมีแนวโน้มการตั้งสำรองหนี้ฯ พิเศษ (Management Overlay) ใน 1Q26 เพื่อรองรับความเสี่ยงด้านคุณภาพสินเชื่อที่เพิ่มขึ้น

งบการเงินและตัวเลขสำคัญ: ราชาแห่งเงินปันผลบน Valuation ที่ตึงตัว

แม้จะมีแรงกดดันจากปัจจัยภายนอก แต่ผลการดำเนินงานใน 1Q26 คาดว่ากำไรจะค่อนข้างทรงตัวที่ 1.65 พันล้านบาท (+1% YoY, +1% QoQ) โดยหนี้เสียทรงตัว คาด NPL ratio ที่ 2.3% และ Coverage ratio ทรงตัวที่ 172%

ความน่าสนใจอยู่ที่ระดับเงินกองทุนต่อสินทรัพย์เสี่ยง (BIS Ratio) ที่คาดว่าจะแข็งแกร่งสูงราว 20.5% ในสิ้นปี 2025 และแนวโน้มอัตราผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้น (ROE) ที่อยู่ในทิศทางขาขึ้นที่ 15.7% ในปี 2026E ซึ่งเป็นเครื่องยืนยันความสามารถในการคาดการณ์จ่ายเงินปันผลที่ 7.75 บาท/หุ้น ในปี 2026 (คิดเป็น Dividend Yield สูงราว 6.8%) โดยใน 2H25 มีการจ่ายเงินปันผล 5.75 บาท (XD 29 เม.ย.)

อย่างไรก็ตาม ในเชิงมูลค่า (Valuation) TISCO ถือว่า "ไม่ถูก" ปัจจุบันซื้อขายที่ 2.0x PBV'26E หรือ +0.5SD ของค่าเฉลี่ย 10 ปีที่ 1.9 เท่า และมี P/E ปี 2026E ที่ 13.2 เท่า ทำให้ TISCO เป็นธนาคารแห่งเดียวในกลุ่มที่ซื้อขายสูงกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง สะท้อนว่าตลาดได้ให้ Premium กับความแข็งแกร่งนี้ไปพอสมควรแล้ว ทำให้อัพไซด์ (Upside) เริ่มจำกัด โดยมีการประเมินมูลค่าพื้นฐาน (Fair price) ไว้ที่ 110.00 บาท ซึ่งมี Downside ที่ -3.1% จากราคาปัจจุบัน

ในด้านความสามารถในการทำกำไร ส่วนต่างดอกเบี้ยสุทธิ (NIM) แนวโน้มเพิ่มขึ้นที่ราว 4.9% สาเหตุสำคัญไม่ได้มาจากอัตราผลตอบแทนสินเชื่อที่สูงขึ้น (คาดว่าจะลดลงจากการปรับลดดอกเบี้ยเงินกู้) แต่มาจากการที่ต้นทุนการเงินปรับลดลงตามทิศทางดอกเบี้ย รวมถึงการควบคุมค่าใช้จ่ายดำเนินงานส่งผลให้ Cost to income ratio ลดลงเหลือ 45.4%

สรุปกลยุทธ์การลงทุน

1. สำหรับสายปันผล (Income Investor)

• คำแนะนำ: "ถือ" (HOLD) ตามที่บทวิเคราะห์ประเมินมูลค่าพื้นฐาน 110 บาท พื้นฐานของ TISCO ยังแข็งแกร่งพอที่จะผ่านพ้นวิกฤตนี้ไปได้ด้วยเงินกองทุนระดับสูงและการทำ Management Overlay เชิงรุก นักลงทุนสามารถพิจารณาจังหวะรับเงินปันผล แต่งดเว้นการไล่ราคาเกินกว่ามูลค่าพื้นฐานเนื่องจาก Valuation ค่อนข้างตึงตัว

2. สำหรับสายเติบโต (Growth Investor)

• คำแนะนำ: ใช้ความระมัดระวัง โอกาสที่กำไรปี 2026 จะขยายตัวเกิน 3% อาจถูกท้าทายหากราคาน้ำมันสูงยืดเยื้อ และกดดันความสามารถการชำระหนี้ของลูกหนี้ สัดส่วนสินเชื่อที่พึ่งพารถยนต์สันดาปยังสูง ทำให้การเติบโตแบบก้าวกระโดดเป็นไปได้ยากในสภาวะนี้

Investment Scenarios:

- Best-Case Scenario

วิกฤตฮอร์มุซคลี่คลายเร็ว ราคาน้ำมันถอยร่นกลับมาต่ำกว่าระดับวิกฤต และการประยุกต์ใช้เทคโนโลยีภูมิสารสนเทศ (เช่น ภาพถ่ายจากดาวเทียม THEOS-2) เข้ามาช่วยบริหารจัดการน้ำเชิงรุก ลดความเสียหายของผลผลิตเกษตรได้ทันท่วงที ช่วยประคองกำลังซื้อลูกหนี้ ทำให้ NPL ไม่พุ่งสูงเกิน 2.3%

- Worst-Case Scenario

สงครามในตะวันออกกลางยืดเยื้อ ส่งผลกระทบต่อความสามารถการผ่อนชำระของลูกค้าในอนาคต ผสมโรงกับเอลนีโญที่รุนแรงกว่าคาด ความเสี่ยงคือ NPL อาจพุ่งทะลุแนวรับ ทำให้ความท้าทายทางเศรษฐกิจสูงขึ้น และอาจกระทบต่อกำไรสุทธิเกินกว่าที่คาดการณ์ไว้